▲ SK쉴더스 민기식 대표 / 사진편집=업코리아뉴스
최근 공시된 감사보고서를 기반으로 보면
SK쉴더스의 실적은 외형 성장과 수익성 둔화, 그리고 계열사 거래 급증이라는 세 가지 흐름
이 동시에 나타난다. 특히
특수관계자 매출이 단기간에 급증하면서 매출 기반이 특정 그룹에 더 집중되는 양상
을 보이고 있다는 점에서 단순 성장으로 보기 어려운 신호가 감지된다.
3년간 4000억대 정체…1년 만에 6101억 ‘급증’
공시에 따르면 SK쉴더스의 특수관계자 매출은 지난해 6101억 원으로 집계됐다. 이는 전년 4877억 원 대비 약 25% 증가한 수치로, 증가폭만 놓고 보면 최근 수년간 흐름과는 완전히 다른 궤적이다.
실제 과거 데이터를 보면 2022년 4692억 원, 2023년 4775억 원, 2024년 4877억 원으로 3년 동안 4000억 원대에서 완만한 증가에 그쳤던 내부거래가 2025년 들어 단숨에 6000억 원대로 점프했다. 이는 단순한 변동이 아니라 매출 구성 자체가 계열 중심으로 재편되고 있음을 시사하는 변화로 해석된다.
더 주목할 부분은 이러한 내부거래 확대가 전체 실적 흐름과 맞물려 나타났다는 점이다. SK쉴더스의 지난해 매출은 2조2013억 원으로 전년 대비 약 10% 증가했지만, 영업이익은 1115억 원으로 18% 감소했다. 외형은 확대됐지만 수익성은 악화된 셈이다. EBITDA가 4587억 원으로 소폭 증가한 점을 감안하더라도, 이익의 질이 개선됐다고 보기 어려운 구조다.
결국 매출 확대의 상당 부분이 계열사 거래 증가에 의존한 결과라면, 외형 성장의 지속 가능성 자체에 대한 의문이 제기될 수밖에 없다는 지적이 가능하다.
SK하이닉스 1645억…계열 매출 집중도 ‘뚜렷’
세부적으로 보면 특수관계자 매출 가운데 약 3958억 원이 SK그룹 계열사에서 발생했으며, 이 중 SK하이닉스가 1645억 원으로 가장 큰 비중을 차지했다. 이어 SK텔레콤 등 주요 계열사가 매출을 구성하는 구조다.
이는 보안 사업 특성상 대규모 인프라를 보유한 그룹 계열사 수요에 의존할 수밖에 없는 측면이 있다는 점을 감안하더라도, 특정 고객군 집중도가 과도하게 높아지는 흐름으로 이어질 경우 중장기적으로는 명백한 리스크 요인이 될 수 있다.
특히 반도체·통신 업황 변동에 따라 계열사 투자 사이클이 조정될 경우, 해당 영향이 SK쉴더스 실적에 직접적으로 전이될 가능성도 배제하기 어렵다. 이는 외부 고객 기반이 충분히 확보되지 않았을 경우 더욱 확대되는 구조적 취약점이다.
경쟁사 대비 ‘이례적 증가율’…정상 범주인가
국내 물리보안 ‘빅3’로 꼽히는 에스원과 KT텔레캅 역시 내부거래 비중이 높은 사업 구조를 갖고 있지만, 최근 증가 흐름에서는 확연한 차이를 보인다.
에스원의 경우 지난해 매출 2조8894억 원 중 7332억 원을 삼성전자 등 계열사 거래에서 올렸으며 증가율은 약 8% 수준에 그쳤다. KT텔레캅 역시 매출 5828억 원 중 1608억 원이 계열사 거래였으며 증가율은 약 5% 수준으로 나타났다.
반면 SK쉴더스는 25% 증가라는 두 자릿수 확대를 기록하며, 거래 규모뿐 아니라 증가 속도에서도 경쟁사를 크게 상회했다. 이는 단순히 내부거래 비중이 높은 산업 특성을 넘어, 특정 시점에 계열 의존도가 빠르게 강화된 비정상적 변동으로도 해석될 여지가 있다.
회사 측은 “사업 구조가 달라 단순 비교는 어렵다”고 설명하고 있으나, 동일 업종 내 주요 플레이어들과의 비교에서 증가율 격차가 명확하게 벌어진 점 자체는 부정하기
어렵다.
공정위 평균 대비 높은 내부거래…‘구조적 한계’ 노출
공정거래위원회에 따르면 공시대상기업집단의 평균 내부거래 비중은 약 12.3%, 비상장사는 약 21.7% 수준이다. 보안업체가 그룹 보안을 기반으로 성장해왔다는 점을 고려하면 일정 수준 이상의 내부거래는 불가피하다.
그러나 문제는 ‘수준’이 아니라 ‘속도’다. SK쉴더스의 경우 최근 1년 사이 내부거래가 급증하며 평균 대비 높은 수준을 유지하는 동시에 증가 속도까지 빠른 이중 구조를 보이고 있다. 이는 단순한 산업 특성으로 설명하기 어려운 구간에 진입했음을 의미한다.
특히 외형 성장과 동시에 영업이익이 감소한 점을 고려하면, 계열사 매출 확대가 반드시 수익성 개선으로 이어지지 않는 구조적 한계도 드러난다. 이는 내부거래 확대가 단기 매출 보전 역할을 할 수는 있지만, 장기적인 수익 구조 개선으로 연결되지 않을 가능성을 시사한다.
공시 수치만 놓고 보면 내부거래 증가 속도가 전체 매출 증가율(10%)을 크게 상회하고 있다는 점은 분명하다는 것이다.
이는 결과적으로 매출 성장 기여도에서 계열사 비중이 확대되고 있다는 의미로 해석될 수밖에 없는 구조다. 외부 매출이 증가하고 있더라도, 내부거래가 더 빠르게 증가하면 전체 포트폴리오는 자연스럽게 계열 중심으로 이동하게 된다.
결국 “균형 성장”이라는 설명과 실제 수치 간에는 일정 수준의 괴리가 존재한다는 점에서, 보다 구체적인 외부 매출 확대 근거가 제시될 필요성이 제기된다.
외형 성장의 질, 다시 점검해야 할 시점
현재 SK쉴더스의 실적 흐름은 단순한 성장 스토리로 보기 어렵다. 매출은 증가했지만 이익은 감소했고, 그 과정에서 내부거래는 급증했다. 이는 외형 성장의 기반이 무엇인지, 그리고 그 성장의 질이 유지 가능한지에 대한 근본적인 질문을 던지는 지표 조합이다.
특히 보안 산업이 장기적으로는 외부 고객 기반 확대와 서비스 고도화를 통해 경쟁력을 확보해야 한다는 점을 고려하면, 계열사 중심 매출 확대가 지속될 경우 시장 확장성 측면에서 한계에 직면할 가능성도 존재한다.
결국 향후 관전 포인트는 명확하다. 내부거래 비중이 추가로 확대될지, 아니면 외부 고객 기반 확장을 통해 매출 구조가 재균형을 찾을지 여부다. 현재의 흐름이 이어진다면, SK쉴더스의 성장은 안정적 기반 위 확장이라기보다 계열 수요에 의존한 제한적 성장으로 평가될 가능성도 배제하기 어렵다.
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