강현철 논설실장
상장회사의 지배주주가 변경되는 M&A(인수합병) 과정에서 경영권 인수 측에 일반 소액주주의 주식까지 의무적으로 사들이게 하는 ‘주식 의무공개매수제’가 28년 만에 재도입을 눈앞에 두고 있다. 국회 정무위원회와 법사위는 주식양수도 방식으로 상장사의 경영권이 이전되는 경우 인수인이 일정 비율 이상의 주식을 의무적으로 공개매수하도록 하는 의무공개매수제도의 도입을 골자로 하는 ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’(자본시장법) 일부개정안을 의결한 상태다. 우리나라는 1997년 구 증권거래법에서 상장회사 주식의 25% 이상을 취득하는 경우 50%+1주 이상이 되도록 공개매수를 의무화하는 제도를 도입했다가 외환위기 직후인 1998년 기업 구조조정 및 M&A 활성화를 이유로 폐지했는데 이를 부활시키려는 것이있다.
여야 합의로 마련된 자본시장법 개정안은 국회 본회의 상정을 앞두고 있다. 법 개정 취지는 대주주만 경영권 프리미엄을 독식하는 이른바 ‘기회의 차별’을 막고, 소액주주에게도 동일한 조건으로 이익을 공유할 기회를 주겠다는 것이다. 개미 투자자들을 위한 ‘한국 증시 밸류업’의 일환이다. 문제는 의무공개매수제가 초래할 부작용이다. 소액주주를 보호하겠다는 선의로 도입된 규제가 기업 매매 시장을 얼어붙게 만들어 오히려 주주들에게 부메랑으로 돌아올 수 있다는 우려다.
챗GPT가 그린 일러스트.
의무공개매수제의 핵심 골자는 최대주주가 되는 인수인에게 총 ‘50% + 1주’ 이상의 지분을 확보하도록 강제하는 것이다. 예컨대 매수 희망자는 기존 대주주 지분 30%를 인수해 경영권을 확보하려면, 경영권 프리미엄을 반영해 시가보다 높은 가격으로 일반 주주의 지분 20%+1주를 추가로 사들여야 한다. 이렇게 되면 인수 비용이 천문학적으로 늘 수 있다. 대주주 지분만 인수하면 끝났을 거래가, 이제는 소액주주 지분까지 사들여야 하니 자금 부담이 크게 증가할 수 있다. 기술력은 있으나 경영이 부실한 중견·중소기업이나 선제적 구조조정이 필요한 한계 기업의 매각은 사실상 첫걸음조차 떼기 어려워질 가능성이 큰 것이다.
여기서 역설이 발생한다. 경영권 교체가 무산되면 가장 먼저 타격을 입는 것은 다름 아닌 소액주주다. 현 경영진이 무능하거나 방만한 경영으로 회사를 적자의 늪에 빠뜨리고 주가를 폭락시키고 있다면, 하루라도 빨리 유능한 새로운 주인으로 바꾸어야 기업이 살아난다. 새 경영진이 들어와 체질을 개선하고 신사업을 발굴해야 주가도 회복될 수 있다. 그러나 의무공개매수 규제 탓에 인수 비용 부담을 느낀 매수자들이 줄줄이 발을 뺀다면 어떻게 될까. 결국 무능한 경영진이 자리를 고수하며 회사는 서서히 고사하게 되고, 탈출구를 찾지 못한 소액주주들은 지분 가치 하락의 고통을 고스란히 떠안게 된다. 소액주주를 보호하려 만든 제도가 오히려 ‘부실 경영진의 방패’가 되는 셈이다.
두 번째 역설은 ‘승자의 저주’와 기업 성장 잠재력의 훼손이다. 우여곡절 끝에 추가 자금을 조달해 M&A에 성공하더라도 부작용은 남는다. 기업을 인수한 뒤에는 공장 증설, 기술 개발(R&D), 신규 고용 등 미래 성장동력에 집중 투자해야 기업가치가 오른다. 하지만 인수자가 자금의 대부분을 소액주주 주식을 사서 모으는 데 소진한다면, 인수 후 기업을 키울 여력이 남아있지 않는다. 알맹이가 빠진 기업은 시장에서 도태될 수밖에 없고, 이는 소액주주들에게 더 큰 손해를 입힐 수 있다.
이재명 대통령이 SNS에 “의무매수비율을 어디까지 설정해야 할지, 대주주와 소액주주의 이해관계를 실질적으로 조화시킬 방법은 무엇일지 각계의 지혜가 필요한 시점”이라고 밝힌 것도 이런 이유에서다.
해외 선진국들의 사례를 보자. 영국 등 ‘100% 전량 매수’를 강제하는 국가들은 자본시장 전체가 주주평등원칙을 최우선으로 삼는 오랜 문화적 합의가 깔려 있다. 반면 자본시장 경쟁력을 중시하는 미국은 의무공개매수제라는 사전 규제 자체를 두지 않는다. 대신 M&A 과정에서 대주주만 이득을 챙기고 소액주주에게 피해를 주면, 주주들이 사후에 ‘이사의 주주 충실의무 위반’으로 천문학적인 손해배상 소송을 제기해 바로잡는다. 시장의 거래 자율성은 보장하되, 공정하지 못한 결과에 대해서는 사후에 강력하게 징벌하는 구조다.
한국 증시의 저평가 현상인 ‘코리아 디스카운트’를 해소해야 한다는 명제에는 이론의 여지가 없다. 대주주 중심으로만 돌아가던 시장의 룰을 글로벌 스탠더드에 맞춰 선진화하는 것도 필요한 과제다. 그러나 빈대를 잡으려다 초가삼간을 태울 수는 없는 노릇이다. 부실기업 회생을 위한 예외 조항을 꼼꼼하게 다듬는 수준을 넘어, 경영권 거래의 활력을 죽이지 않으면서도 소액주주 권리를 지킬 수 있는 균형점을 찾아야 한다. 사전 규제의 그물을 촘촘히 짜는 것만이 능사는 아니다. 거래의 숨통은 틔워주되 편법과 독식에는 사후 책임을 엄중히 묻는 유연한 제도 설계가 시급하다. 제도의 선의가 시장의 현실과 충돌할 때 발생하는 부작용을 간과한다면, 의무공개매수제는 소액주주에게 호재가 아니라 치명적인 독이 될 수 있다.
강현철 논설실장
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